ראש בראש-מדיקל מול אינטרקיור!

עינב כהן וטדי לנץ

חברת פארמוקן, החברה עם הרווחיות הגדולה ביותר מבין חברות הקנאביס הנסחרות,יצאה אתמול מרשימת השימור, כאשר בימים אלה,עיניי המשקיעים מופנים בעיקר לחברת אינטרקיור (קנדוק) שמעוניינת להנפיק את פעילותה בבורסת הנסד"ק בארה"ב. צעד משמעותי לכל הדעות, שעשוי לשפוך אור על שוויין של שאר החברות.

למרות שמבחינת רווחיות,מדיקל-פארמוקן מובילה ביחס מהותי לעומת שאינטרקיור (קנדוק) האחרונה נסחרת לפי שווי 863 מיליון שח ואילו מדיקל (פארמוקן) לפי שווי של 227 מיליון ש"ח.

האם ההבדל בין החברות מצדיק פער של 285%? בואו נכנס לעובי הקורה.

הכירו את אינטרקיור- קנדוק

קנדוק היא חברת קנאביס רפואי אשר קיימת  משנת 2008.
לחברה מתחם גידול של 5 דונם ונכון להיום פועלת להגדלת השטח לכדי 16 דונם.

כיום החברה מסוגלת לייצר כ 2 טון לשנה (לפני שדרוגים והתרחבות עתידית) ובעלת 1 טון במלאי.

לאחר ההתרחבות, עתידה החברה להגדיל את יכולת הייצור שלה לכדי 9 טון בשנה.

לחברה כיום אלפי מטופלים (לא ידוע כמה בדיוק),ולאחרונה הם קולטים מאות מטופלים בלאור המעבר אליהם בשל סגירת החווה של `תיקון עולם`.

מטרת הדגל של החברה והמוצהרת מעל לכל דוכן נאומים, היא שב 2019 תחל לגדל/ לייצר ב 10 מדינות/ טריטוריות שונות (אולי הכוונה ב 10 שטחים נפרדים, כלומר מחוזות שונים באותה מדינה), להגיע ל 100 טון ופוטנציאל עתידי של 200 טון.

על פי החברה, היא מספקת כבר כיום את מוצריה לשלל ההתוויות הרפואיות המאושרות כמו: כאב, אונקולוגיה, אפילפסיה ועוד.
לחברה אישור מהיק"ר באסדרה החדשה למתקני הגידול והריבוי שברשותה.

אינטרקיור מחזיקה ב 100% מקנדוק. חשוב להבין כי לא כל פעילותה או יותר נכון לא כל שווייה, נגזר מקנדוק ("בחודש יוני 2018 החליטה החברה על הכנסת פעילות נוספת לחברה בתחום הקנאביס הרפואי. בהתאם להחלטה זו, החברה התקשרה בהסכמים לרכישת שליטה בקנדוק, כך שנכון למועד פרסום דוח זה היא מחזיקה ב- 100% מהונה המונפק והנפרע של קנדוק.

בנוסף, משקיעה החברה בחברות מכשור רפואי והפארמה והתקשרה בהסכמי השקעה בחברות בתחום הביומד ומדעי החיים בענפי הטכנולוגיה והמכשור הרפואי - ריגנרה ונובלוס די איקס."- מתוך דוחות החברה).

אז כמה קנדוק שווה בעצם? ומה מקנה לה את השווי הזה?

בואו ננסה לגזור לרגע את השווי של קנדוק, כי הוא קצת לא ברור בגלל מספר אחזקות.
אז ככה- חברת אינטרקיור שווה בערך 863 מיליון ₪ (נכון לכתיבת שורות אלה).

על פי כתבה מחודש מרץ בגלובס- אנגלית, חברת ריגנרה בה היא מחזיקה כ 17%, שווה 94 מיליון דולר, כלומר כ 340 מיליון ₪. נגזור מזה את החלק שהיא תורמת לאינטרקיור ונקבל כ 58- 60 מיליון ₪.

חברת NovellusDX בה היא מחזיקה כ 8.8% (אך אם נעגל ונתחשב בדילול מלא, נגיע ל 10%) שווה בין 20-30 מיליון דולר (יש לזכור כי החברות הללו פרטיות וגזירת השווי מרכבת ולא עדכנית. לכן השערוכים שלי הם כלפי מעלה).

כלומר אם נגזור את תרומתה לשווייה של אינטרקיור, נגיע ל 10 מיליון ₪ לערך.
מסקנה- קנדוק שווה בין 700- 800 מיליון ₪ לכשעצמה, כחברה נפרדת.

שת"פ עם חברה קנדית

ב 01.05.2019 הודיעה החברה על שת"פ עם חברה קנדית (51% קנדוק והיתר הקנדים) לייצור, שיווק והפצתם בקנדה. המבנה אמור להיות מוכן לקליטת הגנטיקה עד סוף יוני, ובנוסף על השותף הקנדי לזכות ברישיונות גידול ומכירה עד אוקטובר 2019. כלומר-דבר טרם נסגר סופית.

ב 07.05.2019 פרסמה החברה הודעה על התקשרות דומה, אך עם חברה מהאיחוד האירופי, אשר במדינתה קיים אישור ייצוא, ייצור והפצה של מוצרי קנאביס בתקן EU GMP. שטח הגידול יעמוד על 75 דונם ויבנה ע"י החברה המקומית.

שוב, בדומה להודעה מקנדה, גם כאן לחברה המקומית אין עדיין את הרישיונות הנדרשים וכל החוזה תלוי בעובדה זו.

בהסכם זה, בעלי החברה אמורים להזרים הון לאותה חברה אירופאית, כאשר בעתיד תהיה להם הזכות לדרוש עד 20% מהון החברה האירופאית בשלב ראשוני ואף את כל החברה בשלב מאוחר יותר, באמצעות תשלום.

ב 13.06.2019 התקשרה אינטרקיור עם מפיץ גרמני, שהתחייב לרכישת כמות מינימלית של 7 טון במהלך השנים 2019 ו 2020.

אספקת התוצר מצד אינטרקיור תלויה כמובן באישור הייצוא הסופי (שבעקבות הבחירות כנראה ידחה) ובהקמתם של המתקנים והשותפויות הנוספות ברחבי אירופה.
כמובן שהחברה צופה שהדבר יתקיים עוד בשנת 2019, אך צריך לעקוב אחר העניין מקרוב.

הכירו את מדיקל-פארמוקן 

החברה הוקמה בשנת 2008 ויושבת בעמק יזרעאל. התמזגה אל תוך השלד של מדיקל שעבר כעת להיסחר ברשימה הראשית.

על אף שבאתר האינטרנט של החברה מצוינים 10 זנים, החברה מוכרת כיום 12 זנים אשר גדלים על שטח של כ 10 דונם, המייצרים 3.5 טון מעובד בשנה (לחברה שטח של 18 דונם סה"כ) ופוטנציאל ל 5.5. לחברה כיום כ 5000 מטופלים.

הגידול נעשה באמצעות טכנולוגיות חדישות, ביניהן השימוש הרגיל בבקרת אקלים (טמפ`, לחות וכדומה), אור, מים ועד לצבירת נתונים ותרגומם למידע בנוגע למטופלים וזנים. לא קיים שימוש בריסוס, אלא בהדברה ביולוגית, BIOBEE, הכוללת שימוש בסוגי צרעות התוקפות את המזיקים והטפילים הנפוצים בגידולי הקנאביס.

שימוש במכונות להפרדת הצמחים/ תפרחות באופן חצי אוטומטי (חיסכון של כ 6 עובדים, אשר עובדים 3 משמרות ביום.

כל עובד בעל הכנסה של 7000 ₪. תעשו אתם את החישוב כמה טכנולוגיה חדישה חוסכת לחברות...). המכונות הללו פותחו על ידי החברה והיא בעלת הקניין הרוחני.

כך שהיא יכולה למכור או להשכיר את המכונות הללו, כאפשרות נוספת לקבלת הכנסות- החלה במכירתן בשנת 2018.
החברה עוסקת גם במוצרי "פנאי- קוסמטיים" (מלבד חקר הסרטן) למחלות עור אשר עתידים להימכר באירופה, אסיה ואוסטרליה, בדמות משחות וג`לים למיניהם. לאחרונה החלה לשלב את הידע שלה בתחום תוספי המזון.
החברה הצהירה בעבר,כי בכוונתה לבנות מפעל משלה בתקן GMP במהלך השנה הקרובה.

המפעל עתיד יהיה לשמש הן את החברה והן חברות אחרות ללא מפעל (כיום המפעלים היחידים הם של חברת פנקסיה ו BOL ויו- ניבו שאמורה לקבל אישור). הדבר יבטל את תלותה בחברה כמו פנאקסיה אשר מוצריה חייבים לעבור דרכה ולקבל אישור. כך, היא תהיה אחראית למוצריה ואף תוכל לספק שירות לאחרות.

אז מה החברה עושה בחו"ל?

החברה בתהליכי הקמת חממת In- Door בקמבודיה (בעלויות פחותות יותר מאשר גידול בארץ. עלויות שיכולות להגיע עד לחצי מעלות בארץ) ללא השקעה הונית מצידה ואשר מקנה לה 20% מהמיזם.

כמובן שכלל המפעלים והחממות המדוברים יהיו בתקן ה GAP וה GMP האירופאי.
החברה נמצאת בפרויקט דומה גם ביוון. בו היא בעלת 20% מהמיזם וגם כן במטרה להקים מפעל תעשייתי וחממות INDOOR לגידול. כאשר האחריות על השגת רישיון הגידול והייצוא מוטל על השותף היווני.
היא בעלת שת"פ עם חברה אוסטרלית QBL, אשר בבעלותה רישיון גידול וייצוא קנאביס ומחזיקה 35% עם אופציה ל 50% בחברה המשותפת, ללא עלות- פריסה ב 260 נקודות מכירה.

כמו כן לחברה קשרי הפצה למוצרים קוסמטיים, דבר המשתלב היטב עם מוצרי הקוסמטיקה של חברת פארמוקן (מכירת המוצרים לאוסטרליה ואירופה צפויים במהלך החציון השני של 2019). כלומר, אם הייצוא לא יאושר, החברה האוסטרלית תוכל להוות גורם מקשר לעולם- בעיקר לאסיה, שם החברה מתכוונת למכור.

"מוצר לעוררות מינית לנשים משולב קנאביס ואצות"

בהודעה שיצאה בבורסה לא מזמן, הודיעה החברה על הקמת חברה משותפת בחלקים שווים עם חברת פיורמג`יק בהודו.

פיורמג’יק היא חברת פרטית בתחום הביו טכנולוגיה, המתמחה בגידול אצות אדומות לצורך ייצור אסטקסנטין שהוא נוגד חמצון החזק ביותר בטבע ונמצא כתורם רבות להגנה על העור מפני נזקי השמש ושומר על בריאות העור, משפר את זרימת הדם,מסייע בשמירה על בריאות הלב, מחזק את המערכת החיסונית ומקדם פעילות מוחית תקינה.

חברת פארמוקן ,תספק לחברה את הפורמולות הייחודיות שלה, וביחד הם כרגע עומדות על 13 מוצרים ,שצפויים להימכר דרך שלושה ערוצים- שת"פ עם חברות גדולות בעולם,רשתות, ומדיה דיגיטלית וכל זה תחת שם המותג "פיור-מוקאן".
מנכ"ל החברה המאוחדת ,אבי פלד, סיפר ל"ישראל בורסה" ,היכן עומדת החברה משותפת היום: "אנו כרגע יוצרים בהודו שרשרת מלאה החל מחווה ועד ייצור מוצר שלם,כאשר המוצרים צפויים להימכר בזירה הבינלאומית.

בתוכנית שלנו, המוצרים יהיו מוכנים בסוף השנה,ויתמקדו במגוון תחומים-קוסמטיקה,תוספי תזונה,מוצרי פרה-מדיקל ומזון מועשר,מוצרים שיעזרו לספורטאים לשפר יכולות ולהתאושש מהר יותר ואף מוצר לעוררות מינית אצל נשים ובשלב השני נלך על תחום הפארמה ,אבל זה כבר למוצרים שפיתוחם ייקח יותר זמן.

כרגע, יש לנו כבר אבי טיפוס, וסוכנים שלנו עוברים אצל חברות גדולות בעולם בתחומי הקוסמטיקה והשיווק וההפצה ונותנת להם לנסות את המוצרים.התגובה היא פנטסטית".

מה ייחודי במוצרים משולבי האצות?

"אין מוצר כזה בעולם.האצות והקנאביס יושבים על פורמולות מיוחדות לכל תחום,היה לא פשוט בכלל לשלב ביניהם, אבל הצלחנו בסופו של דבר, וראינו את התגובות בקנדה ובארה"ב ואז הבנו שאנחנו מכוונים להיות מותג מהגדולים בעולם".

מצא את ההבדלים

התמקדות עסקית-

ההתמקדות של אינטרקיור מצד אחד בשטחים, כמות ייצור, מוצרים בסיסיים (סיגריות, שמנים) ופריסה ברחבי 10 מדינות/ טריטוריות, לעומת התמקדות של פארמוקן במוצרים ייחודיים (הידרו- ג`ל, אצות אדומות וכו`) בשווקים חדשים יחסית (אוסטרליה והמזרח. למרות שגם קיימת גישה לאירופה).

כמויות גידול ופוטנציאל-

אינטרקיור מגדלת כיום טון לשנה בלבד ועתידה לגדול ל 9 טון בשנה, רק כאן בארץ, ברצונה להגיע ל 100 טון במהלך 2019- 2020.

כיום,ממוקמת על גבי 5 דונם ויכולת לגדול ל 16 דונם באמצעות השקעה בהתרחבות.
פארמוקן לעומתה מגדלת כבר היום כ 3.5 טון בשנה על פני 10 דונם ובעלת יכולת התרחבות מיידית ל 18 דונם.  

רווח נקי והכנסות-

כמות ההכנסות העכשווית של קנדוק עומדת על 6.955 מיליון ש"ח ורווחיות של כמיליון ש"ח.
כמות ההכנסות של פארמוקן עומדת על 14.8 מיליון ש"ח ורווחיות של 6.6 מיליון שקל.

כלומר פער ברווחיות של 540% לטובת מדיקל-פארמוקן.

היתרון המהותי של קנדוק קיים במזומן בקופה. היא יושבת על מזומן של כ-50 מיליון ש"ח, לעומת כ25 מיליון ש"ח לפארמוקן.

מפעלים-

לשתי החברות אין מפעל בארץ ולכן תלויות בפנאקסיה/ בזלת בהכנת המוצרים (לחברת BOL גם כן מפעל אך היא מייצרת לעצמה).

לא נמסר כי בכוונתה של אינטרקיור להקים מפעל שכזה, בעוד פארמוקן מעוניינת במהלך השנתיים הקרובות כן לבנות מפעל- דבר שיכול להעלות את שורת הרווח הנקי שלה ב 40%. מלבד זאת, זה משמר את הפורמולציות שלה אצלה בבית ויכולת לייצא באופן עצמאי.

רישיון ריבוי-

אינטרקיור משתמשת בייחורים, בעוד פארמוקן הודיעה על שימוש בתרביות רקמה- הבדל מהותי באיכות התוצר הסופי ("ריבוי באמצעות תרביות רקמה מאפשר לגדל צמחים זהים גנטית, נקיים ממזיקים ומחלות. ריבוי בשיטת תרבית רקמה, בניגוד לשיטות המקובלות, מתבצע בחדרים נקיים ובתנאי מעבדה על פי פרוטוקולים בכל שלב בתהליך.").

מה שנראה כשתי חברות דומות, שעוסקות באותו התחום, יכול מאוד לבלבל.
ההתמקדות של כל אחת היא שונה, ה"לחם והחמאה" של כל אחת מהם, שונים.
קנדוק מתחילת דרכה הציבורית שיקפה את כוונתה "ללכת בגדול"- לייצר 100 טון. פוטנציאל של 200 טון. להנפיק בנסדא"ק. באף הרצאה/ כנס, לא נשמעה התבטאות לגבי טיב המוצרים, ייחודיות המוצרים, טכנולוגיה.

בצד השני, עומדת חברה שמחכה לקפיצת המדרגה ולשבירת תקרת הזכוכית שמעליה. עם מנכ"ל ובעלים שה "לחם והחמאה" שלו זה המטופל הישראלי. דיבורים על ייחודיות מוצרים וטיבם. כניסה לשווקים שאחרים רק עכשיו מנסים את מזלם שם (אוסטרליה למשל..).

מהיכן ההבדלים גדולים בשווי?בכירי התעשייה מדברים

כפי שראינו, ההבדלים בשווי נכון לכרגע הם עצומים עם יתרון של 285% יתרון לאינטרקיור.

הגם אם נוריד את החברות הנוספות המוחזקות ע"י אינטרקיור, עדיין נגיע ליתרון מהותי של כ200%.

מדוע זה כך והאם יש לכך הצדקה?

אז דיברנו עם בכירים בשוק ההון, ובכירים בתעשיית הקנאביס וכולם הזכירו את אותו הדבר-ההון האנושי,המזומן בקופה שנותן יתרון לאינטרקיור אבל אולי זמני בלבד.

מנכ"ל חברת קנאביס אמר לנו את הדברים הבאים: "פארמוקן (מדיקל) חברה טובה מקנדוק לכל הדעות, איפה שלא תסתכל-היא ביתרון עליה, קנדוק-אינטרקיור חולמת חלומות גדולים,אבל בפועל רב הנסתר על הגלוי.

היתרון של אינטרקיור הוא ההון האנושי שלה. יש לה אנשים שיודעים להביא כסף ושיתופי פעולה, המעורבות הבינלאומית שלהם יותר גדולה,ויש להם את אלכס רבינוביץ ואהוד ברק,שני אנשים חזקים שפארמוקן רק יכלה לחלום שיהיו אצלה.

לפארמוקן ,יש את ווליו בייס מאחורה ומדובר בח`ברה חדים מאד שעושים עבודה שקטה ויסודית, אם פארמוקן תדע להביא יו"ר ויועצים עם יכולות בינלאומיות מוכחות-היא עשויה להדביק את כל הפער מאינטרקיור"

מנכ"ל אחר עמו דיברנו "האשים" את ההנפקה הצפויה של אינטרקיור בנסד"ק: "קרה באינטרקיור דבר מעניין. היא הביאה מההתחלה משקיעים מארה"ב שיודעים לשים כסף גדול, והם ידעו לשים כסף של בעלי עניין בהנפקה גם לפי שווי גבוה בנסד"ק.

הסיכוי שאינטרקיור תנפיק בנסד"ק ואף תעשה תשואה משמעותית אחר כך הוא גדול למרות מה שאנשים חושבים. בעלי העניין יביאו כסף מהבית ויתמכו בנייר, הגיוס אינו גדול ביחס לשוק האמריקאי.

פארמוקן לא תטמון את ידה בצלחת וברור שגם שם וגם בשאר חברות הגידול לוטשים עיניים לכיוון שווי ההנפקה שלה והם יודעים שיוכלו לקבל שווי גבוה מזה ואף יותר בשל העובדה שהיא חברה רווחית ואין הרבה חברות רווחיות בתחום הקנאביס בעולם, ובשוק האמריקאי אוהבים לראות רווח. ההפרש בשווי שאתה רואה כרגע זה רק עניין של זמן".

אחד מאנשי שוק ההון הידועים "האשים" את ההבדלים בחשיפה התקשורתית: "מדיקל נסחרה עד עכשיו ברשימת השימור וגופים גדולים לא יכלו לקנות ממנה. אינטרקיור הפכה למלכת הסקטור בשל העובדה שהיא נסחרת ברשימה הראשית ויודעת לעשות יחסי ציבור מצויינים ולהדליק את המשקיעים.פארמוקן נתפסת כחברה יותר שקטה, הם לא עושים רעש, לא רואים אותם יוצאים בכותרות בומבסטיות.

יכול להיות שלטווח הארוך עדיף להתנהל בסולידיות, אבל לתקופה הזו כשהרבה משקיעים לא מנוסים מחפשים לתת את המכה, הם יחפשו את המניות שכולם מדברים עליהן ואינטרקיור בתחום הזה כרגע בראש. אם פארמוקן-מדיקל יעשו את הדברים נכון מבחינת יח"צ וימשיכו לגדול ברווח- הם עשויים לעבור את אינטרקיור בבוא הזמן מבחינת שווי שוק.בסוף מה שידבר זה המספרים ופה,נכון לכרגע, יש להם יתרון עצום".

בכיר בתעשיית הקנאביס איתו שוחחנו רואה באינטרקיור יתרונות מבחינת יכולת גידול ובפארמוקן מבחינת מכירת ידע: "אינטרקיור יושבת היום על מזומן של כ50 מיליון ש"ח לעומת פארמוקן שעל חצי מזה בערך ותוסיף לזה את הכיסים העמוקים של אלכס רבינוביץ ואתה מקבל תמונה וורודה מאד.

פארמוקן יכלו לגייס כסף גדול בקלות ,אבל אין להם צורך בזה, הם מוכרים בעיקר ידע ולוקחים אחוזים מחברות בינלאומיות, שכנראה חלק מהן יונפקו בעתיד, וזה שווה שלעצמו הרבה כסף ובלי השקעה.

אם ימכרו בעתיד את הידע שלהם בארה"ב וקנדה זו תהיה קפיצת מדרגה רצינית וזה יכול להגיע לשם מאד מהר עם ההתפתחויות האחרונות בעולם.

אינטרקיור רוצה להיות מפלצת בינלאומית, עם גיוס בנסד"ק היא תגדיל עוד יותר את היכולות הפיננסיות שלה ופשוט תקנה חברות אחת אחרי השנייה.

מי עובדת נכון יותר? אין פה העדפה זה פשוט סגנונות שונים. כל מי שמבין בתעשייה יודע ששתיהן בנוסף וBOL ולשיח שתונפק מאוחר יותר הן המובילות וככה זה ימשיך להיות לעוד שנים רבות".